招商纳储与万科股战 深圳并购重组大戏的前海土地分母

和前海管理局的这场合作，被认为是招商蛇口争取股东支持的最大筹码之一。

一个月前，招商蛇口曾在股东会上公开披露，深圳前海土地确权的谈判工作“到了收官阶段”。如今，市场终于等到了这一刻。

招商蛇口6月18日午间公告，公司实际控制人招商局集团与前海管理局就组建合资公司，共同推进前海蛇口自贸片区的开发建设和运营管理合作事项，签署了框架协议。

观点地产新媒体了解，招商局蛇口控股的平台公司将作为出资主体，与前海管理局指定的出资方共同组建合资公司推进自贸区建设。

招商蛇口透露了两个核心信息：其一，公司与前海管理局在合资公司的股权比例为50:50，这远高于此前孙承铭在股东大会上透露的四六分成；其二，合作范围涉及前海湾物流园区2.9平方公里土地，也较招商蛇口直接持有的2.42平方公里多20%。

近期前海土地在深圳房地产企业的并购重组案中扮演了极为重要的标的角色。此前万科披露引入深圳地铁预案，以此获得体量达127.8万平方米的前海枢纽项目。紧随万科之后，“前海大地主”招商蛇口如今也披露土地转性的进展。

对于上述开发商而言，前海土地也是其增长预期的首要手段。其中，万科声称前海项目计划打造成“全球第四的超级综合体”；而招商蛇口历经资产重组后，股价目前较上市之初折让31%，前海土地成为其缓解资本界压力的最理想途径之一。

招商蛇口纳储900亿

回顾招商蛇口的重组史，前海的土地处置一直是摆在其面前的最主要问题之一。

观点地产新媒体了解，招商局集团、中集、深圳国际拥有前海土地共计4.8平方公里，约占前海总面积1/3；其中，招商局集团拥有3.9平方公里，中集拥有0.52平方公里，深圳国际则拥有0.38平方米公里。

由于仓储用地限制，随着前海自贸区的迭代发展，上述土地均面临转换性质的问题。根据深圳政府近几年的决议，这批土地将由政府与企业成立合资公司开发。这无疑是一个复杂且浩大的工程，各方都未能正式达成协议。

直到5月18日招商蛇口股东会上，孙承铭才向投资者透露了自己的计划：“我的目标是今年上半年要结束相关谈判，签署相关协议，6月30号之前争取结束，估计最晚7月底左右完成。”

从6月18日的消息看，招商蛇口的进展显然比孙承铭预期的理想。

根据招商蛇口与前海管理局签署的协议，合作范围方面，以招商局集团原前海湾物流园区3.9平方公里土地为合作基础，在扣除现状保留用地后，剩余2.9平方公里土地纳入合作范围；未来结合自贸片区发展需要，进一步推进双方在前海蛇口片区相关资产的整合。

在新闻稿中，招商蛇口称此次合作是“全面开启前海土地开发”的标志。招商局独占前海土地2.9平方公里，其中直接归属于招商蛇口的便达到2.42平方公里。也就是说，除了自身权属的土地外，该公司还承接了母公司0.48平方公里部分。

招商蛇口透露了另一个关键信息：并表权。按照协议，该公司与前海管理局各自持股合资公司50%，由招商局集团实现财务并表。而考虑到招商蛇口作为招商集团旗下地产旗舰平台，未来前海土地的开发收益无疑将并入到上市公司。

分成比例的改变透露出招商蛇口在土地谈判上取得的进展。按照孙承铭在股东大会的说法，前海土地进行工改商调整，新规划将包含写字楼、公寓、酒店、住宅等业态，其中土地变性的增值收益公司仅占四成。

而中金公司最新调研报告显示，招商蛇口前海片区储备达505万平方米，公司与政府持股比例分别为51%、49%。

在合资公司的控股比例决定着招商蛇口未来的利益分成，因此备受资本界关注。观点地产新媒体了解，齐鲁证券曾测算出一组数据：当招商蛇口持股50%，对应土地收益增加值是298.2 亿元；持股70%，土地权益增加值是348.3亿元；持股90%，土地权益增加值则是398.5亿元。

前海的资本故事

在资本市场，对房地产公司估值很大程度上要看它的土地储备，土地储备是增长预期的首要手段。和前海管理局的这场合作，被认为是招商蛇口争取股东支持的最大筹码之一。

不过，对于前海土地谈判进展对未来公司估值的影响，观点地产新媒体曾致电招商蛇口董秘刘宁，截至发稿时并未获得回应。

2015年底，通过吸收招商地产(000024,股吧)并重组整合，招商蛇口获得了深圳太子湾、蛇口及前海等多达388万平方米的深圳土地，主要为仓储工业用地。其中，前海土地储备占232万平方米，这被认为是最具“想象空间”部分。

此前有分析人士对观点地产新媒体指，前海、蛇口等区域土地未来存在土地转性，以及容积率调整的可能性，目前招商蛇口在这方面推进缓慢，这导致了公司的投资价值被进一步埋没。

截至6月17日，招商蛇口涨1.85%，收盘14.34元，较去年底上市缩水31.26%；目前市盈率23.37，市净率2.39。

实际上，招商蛇口对前海、蛇口的土地储备的资产评估是按照商业用地标准，而非工业用地。这也意味着，目前与前海管理局确认开发主体、规模、持股比例等只是其中一步，要想将土地的预估价值变成真金白银，尚需工改商的土地变性正式落实。

按照研究机构的测算，由于蛇口将拥有该控股公司的并表权，因此控股比例将大于50%。“即使在这种情况下，目前股价相比NAV 仍然折价47%。”

不过有知情人士曾对媒体指，此次成立合资公司后，推动土地变性“没有任何障碍”。

不仅是招商蛇口，前海作为深圳未来最具战略意义的发展区域之一，也吊足了其它开发商的胃口。观点地产新媒体了解，截至2016年3月份，前海的注册企业已经超过7万家，其中注册资本在5000万以上大中型企业占比32%。目前前海的商务公寓、写字楼售价普遍超过9万元/平方米，商业物业售价在15万元/平方米左右。

在万科6月17日披露的重组预案中，该公司计划收购深圳地铁旗下前海国际100%股权，预估值456.13亿元，获得安托山项目和前海枢纽项目。

其中，前海枢纽项目体量127.8万平方米，位于前海深港现代服务业合作区桂湾片区，包括公寓、写字楼、地上和地下商业、酒店等多种业态。项目与前海综合交通枢纽衔接，后者由五条轨道线路换乘站。

由于良好的区位条件，让万科高级副总裁谭华杰公开为前海项目背书，称其是“深圳后无来者的项目”。按照该公司的计划，项目计划打造成“全球第四的超级综合体”。

深圳土地，自6月以来已经吸引众多房地产开发商聚集于此，并先后出现龙华新区单价、光明新区总价等情况。高房价、高地价对于普通人而言意味着灾难，但对于开发商来说，所囤之地因此获得了巨大的资产升值效应。因此对于万科而言，此次深圳地铁注资的项目无疑有正面意义。

按照谭华杰最新透露的数据，前海枢纽项目和安托山项目，至2027年总利润会是540亿元。